《金證研》南方資本中心-財(cái)報(bào)解讀 海楊/作者

隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和人們收入水平的提高，國(guó)內(nèi)乘用車的保有量已經(jīng)從2018年的2.06億輛增加到了2022年的2.74億輛，國(guó)內(nèi)已經(jīng)成為了全球第二大的汽車市場(chǎng)。而隨著汽車技術(shù)的不斷提升，國(guó)內(nèi)乘用車的耐用性得到提高，乘用車的平均車齡也在不斷延長(zhǎng)，從2018年的4.9年提升到2022年的6.2年。

近年來，隨著物聯(lián)網(wǎng)科技的發(fā)展，國(guó)內(nèi)智慧聯(lián)網(wǎng)汽車的滲透率在不斷提高，且包括智慧網(wǎng)聯(lián)服務(wù)在內(nèi)的汽車后市場(chǎng)行業(yè)規(guī)模也在不斷擴(kuò)張。在此背景下，作為國(guó)內(nèi)汽車后市場(chǎng)行業(yè)的智慧網(wǎng)聯(lián)服務(wù)提供商，廣聯(lián)科技國(guó)際控股有限公司（以下簡(jiǎn)稱“廣聯(lián)科技”），向港交所發(fā)起了沖擊。觀其身后，廣聯(lián)科技或面臨市場(chǎng)分散、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的局面。此外，報(bào)告期內(nèi)，其前兩大客戶貢獻(xiàn)的收入“連降”。而廣聯(lián)科技研發(fā)投入占比走低，曾以專利抵押借款、廣告開支激增的問題，同樣值得關(guān)注。

一、行業(yè)前五企業(yè)的市占率約17%，市場(chǎng)分散行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)或加劇

作為一家汽車后市場(chǎng)行業(yè)智慧網(wǎng)聯(lián)服務(wù)提供商，廣聯(lián)科技主要向行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈上的行業(yè)參與者提供數(shù)字化鏈接解決方案及和數(shù)字化營(yíng)銷及管理解決方案（涵蓋SaaS訂閱服務(wù)及SaaS+增值服務(wù)）。

據(jù)廣聯(lián)科技最后實(shí)際可行日為2023年6月6日的招股書（以下簡(jiǎn)稱“招股書”），廣聯(lián)科技在國(guó)內(nèi)的運(yùn)營(yíng)實(shí)體有深圳廣聯(lián)賽訊股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“廣聯(lián)賽訊”）、深圳廣聯(lián)數(shù)科科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱“廣聯(lián)數(shù)科”）、深圳市瀚華興科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱“瀚華興科技”）、深圳市嘀加智慧云服務(wù)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“嘀加智慧云”）、天津車家物聯(lián)網(wǎng)科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱“天津車家”）。

其中，廣聯(lián)賽訊是廣聯(lián)科技的并表聯(lián)屬實(shí)體，并已自2023年3月24日通過廣聯(lián)數(shù)科、廣聯(lián)賽訊與登記股東之間訂立的合約安排并入集團(tuán)。

據(jù)招股書，廣聯(lián)科技稱，其在國(guó)內(nèi)汽車后市場(chǎng)行業(yè)的數(shù)字化營(yíng)銷及管理服務(wù)行業(yè)中排名第一，市場(chǎng)份額為5.6%；按2022年的收入計(jì)，其在國(guó)內(nèi)汽車后市場(chǎng)行業(yè)的智慧網(wǎng)聯(lián)服務(wù)市場(chǎng)中排名第二，市場(chǎng)份額為3.8%；按2022年國(guó)內(nèi)汽車后行業(yè)數(shù)字化鏈接解決方案所得收益計(jì)，廣聯(lián)科技占市場(chǎng)份額的2.6%，排名第三。

然而，汽車后市場(chǎng)行業(yè)服務(wù)鏈條長(zhǎng)、模式復(fù)雜，各細(xì)分領(lǐng)域或還未出現(xiàn)優(yōu)勢(shì)明顯的龍頭企業(yè)。

需要指出的是，據(jù)招股書，國(guó)內(nèi)汽車后市場(chǎng)行業(yè)智能網(wǎng)聯(lián)服務(wù)市場(chǎng)相對(duì)分散，汽車后市場(chǎng)行業(yè)的五大智能網(wǎng)聯(lián)服務(wù)提供商于2022年占市場(chǎng)約17%。

2022年，國(guó)內(nèi)汽車后市場(chǎng)行業(yè)數(shù)字化營(yíng)銷及管理解決方案前五名提供商的市場(chǎng)份額為5.6%、5.3%、4.2%、2.6%、2.3%，合計(jì)20%；而按收益計(jì)，在2022年，國(guó)內(nèi)汽車后市場(chǎng)行業(yè)智能網(wǎng)聯(lián)服務(wù)前五名提供商的市場(chǎng)份額分別是5.1%、3.8%、3.4%、2.7%、2.1%，合計(jì)共17.1%，即沒有一家企業(yè)的市場(chǎng)份額超過10%；國(guó)內(nèi)汽車后市場(chǎng)行業(yè)數(shù)字化鏈接解決方案前五名提供商的市場(chǎng)份額分別是7%、5.6%、2.6%、2.1%、2%，合計(jì)19.3%。

可以看出，上述在國(guó)內(nèi)汽車后市場(chǎng)行業(yè)提供三類服務(wù)的企業(yè)，其市場(chǎng)份額均未超過10%，前五名企業(yè)的市場(chǎng)份額合計(jì)也不足20%，或還未產(chǎn)生占據(jù)明顯優(yōu)勢(shì)的企業(yè)。而在市場(chǎng)分散的局面下，廣聯(lián)科技是否尚未與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手拉開明顯差距？

二、前兩大業(yè)務(wù)為其創(chuàng)收超七成，收入同比增速均現(xiàn)下滑

據(jù)招股書，廣聯(lián)科技自稱，其專注于向行業(yè)價(jià)值鏈上的行業(yè)參與者提供數(shù)字化鏈接解決方案及數(shù)字化營(yíng)銷及管理解決方案。

具體的業(yè)務(wù)方面，廣聯(lián)科技間接全資擁有的附屬公司廣聯(lián)數(shù)科主要在國(guó)內(nèi)提供汽車后市場(chǎng)產(chǎn)品及服務(wù)；廣聯(lián)數(shù)科持有50%股權(quán)的瀚華興科技，主要在國(guó)內(nèi)購買數(shù)據(jù)流量；廣聯(lián)數(shù)科的全資附屬公司嘀加智慧云和天津車家則主要在國(guó)內(nèi)提供營(yíng)銷軟件運(yùn)營(yíng)服務(wù)和從事IoT技術(shù)服務(wù)及智慧車載設(shè)備銷售。

在數(shù)字化鏈接解決方案方面，廣聯(lián)科技為4S店及管道合作伙伴提供IoV硬件產(chǎn)品，有關(guān)產(chǎn)品為連接到后臺(tái)基礎(chǔ)平臺(tái)設(shè)施的智慧車載設(shè)備，并為IoV設(shè)備OBM客戶提供智能核心板。其關(guān)鍵產(chǎn)品包括車載娛樂系統(tǒng)、車載安全系統(tǒng)及智能核心板。

在數(shù)字化營(yíng)銷及管理解決方案方面，廣聯(lián)科技提供SaaS訂閱服務(wù)，包括針對(duì)4S店客戶及管道合作伙伴提供的嘀加智能門店SaaS系統(tǒng)及服務(wù)（“嘀加SaaS”），以及針對(duì)汽車融資租賃公司提供的虎哥e盾智能車管SaaS系統(tǒng)及服務(wù)（“虎哥e盾SaaS”）。通過嘀加SaaS系統(tǒng)，廣聯(lián)科技能面向汽車使用者（4S店客戶的客戶）并提供SaaS+增值服務(wù)，主要包括汽車輕改及配件產(chǎn)品及服務(wù)，及向4S店提供線上和線下一體化的營(yíng)銷服務(wù)。

然而，廣聯(lián)科技來自數(shù)字化鏈接解決方案及數(shù)字化營(yíng)銷及管理解決方案中SaaS訂閱服務(wù)的收益，在2020-2022年內(nèi)或有萎縮的趨勢(shì)。

2020-2022年，廣聯(lián)科技來自數(shù)字化鏈接解決方案的收入分別為21,043.2萬元、17,594.7萬元、17,267.2萬元，占收入的比例分別為59.8%、53.8%、41.7%；來自數(shù)字化營(yíng)銷及管理解決方案SaaS訂閱服務(wù)的收入分別為14,165.2萬元、14,151.3萬元、13,027萬元，收入占比分別為40.2%、43.3%、31.5%。

可見，廣聯(lián)科技2022年來自上述兩項(xiàng)業(yè)務(wù)的收入，分別較2020年減少17.94%和8.04%。

三、曾以專利來抵押借款，研發(fā)投入占比走低

對(duì)于廣聯(lián)科技這樣的汽車后市場(chǎng)行業(yè)智能網(wǎng)聯(lián)服務(wù)提供商而言，其產(chǎn)品主要為各種數(shù)字化的程序和營(yíng)銷及管理解決方案和軟件，想要在行業(yè)中突圍，其核心競(jìng)爭(zhēng)力或離不開對(duì)研發(fā)工作的重視。

2020-2022年，廣聯(lián)科技研發(fā)開支占收入的比例呈下降趨勢(shì)。

據(jù)招股書，2020-2022年，廣聯(lián)科技的研發(fā)開支分別為1,904.3萬元、1,680.3萬元、1,699.9萬元；分別占各年收入的5.41%、5.14%、4.11%。

從專利情況來看，據(jù)招股書，截至最后實(shí)際可行日2023年6月6日，廣聯(lián)科技獲得授權(quán)的25項(xiàng)發(fā)明專利中，最新申請(qǐng)的一項(xiàng)專利申請(qǐng)于2021年1月18日，而至此其尚未獲得發(fā)明專利授權(quán)。

此外，廣聯(lián)科技也在招股書中坦言，其服務(wù)的需求主要取決于對(duì)汽車后市場(chǎng)行業(yè)快速變化的技術(shù)及市場(chǎng)趨勢(shì)進(jìn)行創(chuàng)新、及時(shí)有效地適應(yīng)和響應(yīng)的能力。如果廣聯(lián)科技未能繼續(xù)創(chuàng)新及跟上技術(shù)發(fā)展的步伐或不斷變化的市場(chǎng)趨勢(shì)，其業(yè)務(wù)可能會(huì)受到重大不利影響。

另一方面，廣聯(lián)科技曾用專利作抵押以借款。

據(jù)招股書2021年及2022年，廣聯(lián)科技分別有1,000萬元及1,200萬元的借款，均以廣聯(lián)賽訊的一項(xiàng)專利作為抵押。

四、來自前兩大客戶收入下降，第一大客戶貢獻(xiàn)的收入占比近乎“腰斬”

除了收益波動(dòng)和研發(fā)開支減少，廣聯(lián)科技來自大客戶收益減少的情況同樣值得關(guān)注。

據(jù)招股書，2020-2022年，廣聯(lián)科技向其第一大客戶（客戶A）銷售取得的收益分別為14,326.7萬元、10,327.5萬元、9,024.4萬元，分別占其總收益的40.7%、31.6%、21.8%，呈下滑趨勢(shì)。

同期，廣聯(lián)科技向第二大客戶（客戶B）取得的收益分別為3,349.4萬元、2,970.8萬元、2,625.2萬元，分別占總收益的9.5%、9.1%、6.3%，也呈下降趨勢(shì)。

對(duì)于客戶A，廣聯(lián)科技于招股書中披露，客戶A的主要業(yè)務(wù)重點(diǎn)為4S店的核心業(yè)務(wù)，且內(nèi)部技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施、數(shù)據(jù)運(yùn)營(yíng)、專門研發(fā)能力、營(yíng)銷工具及制造資源有限，須倚賴第三方供貨商提供產(chǎn)品和相關(guān)增值解決方案。而廣聯(lián)科技已與客戶A開展業(yè)務(wù)關(guān)系超過十年，參與了該客戶的數(shù)字化系統(tǒng)及運(yùn)營(yíng)能力建設(shè)。

然而，廣聯(lián)科技也坦言，其大部分收益來自客戶A，減少或失去與客戶A的業(yè)務(wù)往來可能對(duì)其收益、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、財(cái)務(wù)狀況及業(yè)務(wù)前景造成不利影響。如果廣聯(lián)科技未能與客戶A維持關(guān)系，或客戶A進(jìn)一步大幅削減向廣聯(lián)科技作出的采購，或客戶A在與廣聯(lián)科技磋商協(xié)議條款時(shí)利用其相對(duì)優(yōu)越的議價(jià)地位，廣聯(lián)科技可能無法通過尋找新客戶或增加向其他客戶的銷售以補(bǔ)償有關(guān)虧損，在該情況下，廣聯(lián)科技的收益、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、財(cái)務(wù)狀況及業(yè)務(wù)前景將受到重大不利影響。

除了大客戶，從合約負(fù)債的規(guī)?？矗瑥V聯(lián)科技的客戶群體或正在減少對(duì)其業(yè)務(wù)的需求。

招股書顯示，廣聯(lián)科技的合約負(fù)債主要來自其客戶就其數(shù)字化鏈接解決方案以及數(shù)字化營(yíng)銷及管理解決方案在訂明的合約年期內(nèi)作出的預(yù)付款項(xiàng)。

2020-2022年，廣聯(lián)科技的合約負(fù)債分別為1.61億元、1.46億元、1.16億元，逐年減少。

五、銷售開支占收益比例攀升，其中廣告開支“激增”

2021年，廣聯(lián)科技擴(kuò)大了數(shù)字化營(yíng)銷及管理解決方案中的SaaS+增值服務(wù)，該項(xiàng)業(yè)務(wù)在2021及2022年分別為其帶來了0.09億元和1.11億元的收益。

據(jù)招股書，在部分業(yè)務(wù)存在萎縮趨勢(shì)和新增業(yè)務(wù)的影響下，2020-2022年，廣聯(lián)科技的總收益分別為3.52億元、3.27億元、4.14億元，先下降后上升。

然而，在2022年總收益回升的同時(shí)，廣聯(lián)科技的分銷及銷售開支也在“節(jié)節(jié)攀升”。

招股書顯示，2020-2022年，廣聯(lián)科技的分銷及銷售開支分別為2,664.1萬元、3,180.7萬元、9,128萬元，分別占其總收益的7.57%、9.73%、22.06%。

其中，廣聯(lián)科技2022年的分銷及銷售開支較2020年增加6,463.9萬元，增幅為242.63%，已達(dá)SaaS+增值服務(wù)2022年收益的82.3%。

需要指出的是，2020-2022年，廣聯(lián)科技的分銷及銷售開支中，其廣告開支分別為1,115.9萬元、881.2萬元和6,129.8萬元，其2022年的廣告開支較2021年增加5,248.6萬元，增幅為595.62%。

在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、自身分銷及銷售支出“蠶食”收益的情況下，廣聯(lián)科技此次沖擊港交所能否順利？